Forwardy z fizyczną dostawą na alternatywnym systemie obrotu (MTF) są instrumentem finansowym.
Alternatywnych systemów obrotu (ang. Multilateral Trading Facility - MTF) w Polsce nie ma dużo (baza MTF zarejestrowanych w Polsce obejmuje trzy podmioty: Rynek Akcji NEWCONNECT (operator GPW), Rynek Detaliczny Obligacji CATALYST (operator GPW) i Rynek Hurtowy Obligacji CATALYST (operator Bondspot), tym niemniej w Unii Europejskiej jest to dość popularna forma handlu (m.in. BATS Trading LTD, czy GFI Energy Match).
Mogą mieć z nimi do czynienia uczestnicy aktywni na zagranicznych rynkach, z czasem rozpowszechni się też zapewne i w Polsce.
M.in. MTFów dotyczy projekt niedawno wydanych wytycznych europejskiego regulatora finansowego ESMA w sprawie stosowania punktów C6 i C7 Załącznika Nr 1 do Dyrektywy MiFID (Consultation paper Guidelines on the application of C6 and C7 of Annex I of MiFID of 29 September 2014 (ESMA/2014/1189).
Interpretacja przynosi nie bardzo odkrywczą tezę, iż w zakresie definicji instrumentu finansowego przesłanki a, b i c artykułu 38 ust. 1 Rozporządzenia Komisji Nr 1287/2006 należy rozumieć kumulatywnie, natomiast w ramach lit. a każdy z zapisanych tam warunków ma charakter alternatywny.
Zresztą dla nieprawników takie "wyjaśnienie" niewiele wnosi.
No więc, aby trzymać się konkretów, interpretacja ESMA dodatkowo precyzuje, iż forwardy z fizyczną dostawą na alternatywnym systemie obrotu (MTF) są instrumentem finansowym.
Aczkolwiek w Polsce to wiele nie zmienia, niektóre MTFy aktywne w Unii bedą musiały odpowiednio dostosować swoją działalność. Dla wielu może to być znaczne wyzwanie.
W projekcie interpretacji wyjaśnia się także odniesienie do użytego w punktach C6 and C7 Załącznika 1 do MiFID rozliczenia przez dostawę ("physically settled").
Wg ESMA obejmuje to szeroki zakres sposobów dostawy a zatem, oprócz fizycznego dostarczenia samego towaru, także przekazanie dokumentu nadającego prawa o charakterze właścicielskim oraz inne metody doprowadzenia do przekazania takich praw bez fizycznej dostawy (włączając w to zawiadomienie, grafikowanie lub nominacje do operatora sieci energetycznej), które uprawniają odbiorcę do określonej ilości przedmiotowych towarów.
ESMA nie wyjaśniła natomiast budzącej poważne wątpliwości, szczególnie na tle polskiej wersji językowej art. 38 ust. 1 lit. b) Rozporządzenia 1287/2006, przesłanki istnienia zabezpieczeń jako kryterium uznania danego produktu za instrument finansowy.
W polskiej wersji językowej tego Rozporządzenia przesłanka ta brzmi (upraszczając), iż kontrakt inny niż spot może kwalifikować się jako instrument finansowy jeżeli "jest rozliczany przez izbę rozrachunkową lub inny podmiot spełniający te same funkcje, co kontrahent centralny, lub istnieją ustalenia dotyczące opłacenia lub dostarczenia zabezpieczenia związanego z kontraktem".
Pomijając clearing (który jest odrębnym tematem - zobacz tutaj), wątpliwość dotyczy końcowej części tego przepisu w brzmieniu: "lub istnieją ustalenia dotyczące opłacenia lub dostarczenia zabezpieczenia związanego z kontraktem". Co to znaczy?
Przecież zabezpieczenia są bardzo częste w umowach handlowych a nikomu nie przyjdzie do głowy aby od razu taki kontrakt kwalifikować jako instrument finansowy. Wyjaśnijmy od razu, iż chodzi o kontrakty OTC (over-the-counter), czyli - upraszczając - pozagiełdowe, indywidualnie negocjowane, gdyż kontrakty giełdowe to trochę inna bajka.
Należy też dodać, iż powyższe brzmienie wersji polskiej art. 38 ust. 1 lit. b) Rozporządzenia 1287/2006 niedokładnie odpowiada tekstowi angielskiemu - który mówi o stosowaniu przez strony clearingu kontraktu ewentualnie nawiązuje do depozytów zabezpieczających (margin).
Nie każde zabezpieczenie (ang. collateral) stanowi depozyt zabezpieczający (ang. margin).
W przepisie art. 38 ust. 1 lit. b) angielskiego tekstu cyt. rozporządzenia użyto w szczególności słowa "margin" a nie "collateral".
Jak wiadomo, w praktyce obrotu stosowane są najczęściej "initial margin" oraz "variation margin", do tego podziału i terminologii nawiązują również aktualnie opracowywane regulacyjne standardy techniczne dotyczące technik zabezpieczania ryzyka na podstawie Rozporządzenia EMIR i wydaje się, że to do tego typu instrumentów powinno nastąpić nawiązanie w ww. art. 38 ust. 1 lit. b) Rozporządzenia 1287/2006 a nie do niedookreślonych i nie wiadomo jak rozumianych "ustaleń dotyczących opłacenia lub dostarczenia zabezpieczenia związanego z kontraktem".
Dla ograniczenia ryzyka regulacyjnego celowe wydaje się jednoznaczne rozstrzygnięcie czy np. kontrakt EFET na energię elektryczną, w którym strony przewidziały udzielenie zabezpieczeń (jak to standardowo EFET stosuje), na rynku OTC, z fizyczną dostawą, zawierający np. opcję i spełniający pozostałe przesłanki uznania za instrument finansowy, jest w świetle ww. zapisów instrumentem finansowym.
Takie kontrakty są bardzo prawdopodobne w praktyce i przy zastosowaniu polskiej wersji językowej przesłanki z ww. art. 38 ust. 1 lit. b) Rozporządzenia 1287/2006, mogą kwalifikować się jako instrument finansowy (przynajmniej występuje ryzyko takiej kwalifikacji), natomiast jeżeli trzymać się ściśle tekstu angielskiego ww. Rozporządzenia to takie ryzyko wydaje się mniejsze.
W przeciwnym przypadku niemal każdy kontrakt zawierający zabezpieczenia musiałby być uznany za spełniający omawianą przesłankę.
Tak więc pracy dla ESMA raczej nie zabraknie. Dodajmy na koniec, iż kwestie te nie zdezaktualizują się wraz z wejściem w życie MiFID II, ponieważ brzmienie punktów C6 i C7 wspomnianego Załącznika nr 1 do Dyrektywy co do konstrukcji nie ulegają zmianie (pomijając "usprawnienia" wprowadzone przez MiFID II, jak REMIT carve-out i OTF).